The ANGEL Investor № 1 (07) за 2008 г. Инвестиции в России: Рынок облигаций и Доверительное управление

Комментирует Генеральный директор "УНИВЕР Менеджмент" Виктор Шахурин

В первой половине 2007 года рыночная конъюнктура долгового рынка характеризовалась уверенным ростом, который стимулировала избыточная ликвидность, подпитываемая самом начале бюджетными расходами, перенесенными 2006 года, а затем притоком денежных средств от народных IPO «Сбербанка» и «ВТБ» и аукционов по «ЮКОС». Кроме того, 2007 год стал рекордным по объемам притока иностранного капитала в долговые активы. Но, начиная со второй половины августа, ситуация на долговом рынке стала резко

ухудшаться. Неопределенность вокруг масштабов потерь от инструментов, связанных с sub prime mortgages и секьюритизированных кредитов, и влияние проблем американского рынка ипотеки на мировую финансовую систему стали стартовой точкой начала распродаж наиболее рисковых активов. Проблема усугублялась дефицитом ликвидности на мировых рынках,обусловленным кризисом доверия между крупнейшими банками. Следствием этого стал стремительный рост стоимости денег по всему миру, который в силу довольно глубокой интеграции в мировую финансовую систему не смог проигнорировать и российский денежный рынок. Таким образом, осень 2007 года можно охарактеризовать как период агрессивных продаж. В наименее комфортных условиях оказались самые ликвидные выпуски (blue chips, некогда выступавшие фаворитами нерезидентов). В первой половине 2007 года рыночная конъюнктура долгового рынка характеризовалась уверенным ростом, который стимулировала избыточная ликвидность, подпитываемая самом начале бюджетными расходами, перенесенными 2006 года, а затем притоком денежных средств от народных IPO «Сбербанка» и «ВТБ» и аукционов по «ЮКОС». Кроме того, 2007 год стал рекордным по объемам притока иностранного капитала в долговые активы. Но, начиная со второй половины августа, ситуация на долговом рынке стала резко ухудшаться.

Неопределенность вокруг масштабов потерь от инструментов, связанных с sub prime mortgages и секьюритизированных кредитов, и влияние проблем американского рынка ипотеки на мировую финансовую систему стали стартовой точкой начала распродаж наиболее рисковых активов. Проблема усугублялась дефицитом ликвидности на мировых рынках, обусловленным кризисом доверия между крупнейшими банками. Следствием этого стал стремительный рост стоимости денег по всему миру, который в силу довольно глубокой интеграции в мировую финансовую систему не смог проигнорировать и российский денежный рынок. Таким образом, осень 2007 года можно охарактеризовать как период агрессивных продаж. В наименее комфортных условиях оказались самые ликвидные выпуски (blue chips, некогда выступавшие фаворитами нерезидентов).

Нынешний рост ставок имеет фундаментальный характер:помимо доходностей облигаций заметно выросли и ставки по банковским кредитам, особенно для заемщиков с кредитным качеством ниже среднего. Учитывая беззалоговый характер облигаций, они остаются привлекательным вариантом для эмитентов, перенесших на 2008 год выпусков чем на 150 млрд руб., и им придется свыкнуться с новым уровнем доходностей. В то же время объем первичного предложения в 2008 году, вероятно, снизится на фоне большой «разборчивости» внутренних инвесторов и менее агрессивного спроса на рублевые бонды со стороны нерезидентов. Но вернуться назад к уровням доходностей и спрэдов лета 2007 вряд ли удастся. Долговой рынок пока продолжает стагнировать. Об этом можно судить по расширившимся корпоративным спрэдами «буксующему» первичному рынку. Эмитентам приходится выкупать большую часть выпусков при прохождении оферт. В подобных условиях ключевой стратегией на 2008 год будет поиск бумаг, привлекательных с точки зрения относительной стоимости (relative value). Причем мы отдаем приоритет второму эшелону: эмитенты высокодоходных бумаг низкого кредитного качества в большей степени подвержены высоким рискам рефинансирования при прохождении оферт, и первые дефолты, вероятность наступления которых теперь кажется довольно высокой, могут вызвать охлаждение по отношению ко всему сегменту junk bonds. Конкуренция эмитентов в условиях ограниченности рублевой ликвидности приведет к росту премий, как при прохождении оферт, так и на первичном рынке. Высокий объем объявленных оферт и планируемых в следующем году размещений открывает здесь большие возможности. Нынешняя ситуация не улучшится, пока не снизится напряженность на внешних долговых рынках, а внутренний денежный рынок не стабилизируется.

Доверительное управление

Как известно, «инвестировать» означает «расстаться с деньгами сегодня, чтобы получить большую сумму денег в будущем». В настоящее время на российском рынке инвестиций среди многих инвесторов становится все более популярной услуга индивидуального доверительного управления (ДУ). Суть услуги заключается в том, что управляющая компания берет на себя обязательство качественно управлять активами, переданными ей в управление. Главное преимущество этой услуги перед другими формами инвестиций на рынке ценных бумаг – возможность эффективного размещения свободных средств без необходимости постоянно следить за стоимостью ценных бумаг, анализировать рынок, совершать торговые и депозитарные операции. Согласно Федеральному закону «О Рынке ценных бумаг» активами в данном случае «могут выступать ценные бумаги, денежные средства, предназначенные для инвестирования в ценные бумаги, а также денежные средства и ценные бумаги, получаемые в процессе инвестирования». Такого рода деятельностью может заниматься профессиональный участник рынка ценных бумаг, имеющий соответствующую лицензию Федеральной службы по финансовым рынкам. Наличие лицензии на осуществление деятельности по управлению ценными бумагами не требуется в случае, если доверительное управление связано только с осуществлением управляющим прав по ценным бумагам. Профучастник, осуществляющий деятельность по управлению ценными бумагами, именуется управляющим. Особенность данной услуги, при сравнении ее с другими видами инвестирования, заключается в том, что для каждого клиента выбирается индивидуальная стратегия управления активами с учетом предполагаемых рисков и ожидаемой доходности вложений. Большинство управляющих компаний на рынке предлагают различные стратегии управления. В минимальный стандартный набор стратегий доверительного управления, предлагаемых управляющими компаниями, входят консервативная, сбалансированная и агрессивная стратегии. Данные стратегии могут по-разному именоваться у разных управляющих, при этом они различаются по основным следующим параметрам: соотношение риска/доходности и рекомендуемый срок инвестирования. Основной показатель, на который ориентируется большинство инвесторов, используя данную услугу, безусловно, доходность. При выборе инвестором консервативной стратегии будет предложен портфель ценных бумаг, состоящий на 20 процентов из акций российских компаний и на 80 процентов из корпоративных, муниципальных и государственных облигаций, ожидаемым годовым доходом 12 – 18 процентов, сроком инвестирования от 6 месяцев, с высоким уровнем ликвидности низким уровнем риска. Данная стратегия ориентирована на инвесторов, которые хотят получать доход выше, чем по депозитам в российских банках среднего уровня надежности, при сохранении высокой ликвидности и низкого уровня риска, допускают небольшие колебания стоимости портфеля. Для инвесторов, которые стремятся к защите своих инвестиций в акции в случае сильных колебаний рынка путем диверсификации портфеля в долговые инструменты, управляющие предлагают сбалансированную стратегию инвестирования. Портфель ценных бумаг при такой стратегии будет состоять на 50 процентов из акций российских компаний и на 50 процентов из корпоративных, муниципальных и государственных облигаций, с ожидаемым годовым доходом 15 – 25 процентов, сроком инвестирования от одного года, со средним уровнем ликвидности и невысоким уровнем риска. Если инвестор готов принять на себя повышенный уровень риска, а также риски промежуточных колебаний стоимости портфеля в ожидании высокой доходности, ему будет предложена агрессивная стратегия инвестирования. При этом портфель ценных бумаг будет состоять из акций российских компаний с ожидаемым годовым доходом 25 – 35 процентов, сроком инвестирования от полутора лет, со средним уровнем ликвидности и высоким уровнем риска. Услуга представляет интерес и для учредителя управления, для самой управляющей компании: клиент зарабатывает деньги, доверяя свои активы в управление управляющему, управляющая компания в свою очередь получает вознаграждение, как правило, состоящее из фиксированной части 1-2 процента годовых и дополнительной (платы за успех, которая составляет фиксированный процент от полученного дохода, превышающего определенный пороговый результат составляет от 5 до 25 процентов). Большинство экспертов сходятся во мнении, что рекомендуемый срок инвестирования по услуге доверительного управления – от 6 месяцев, однако здесь также все зависит от выбранной стратегии. Если стратегия является агрессивной, то большинство используемых инструментов будут акции, инструмент рискованный, однако и наиболее доходный. Таким образом, рекомендуемый срок инвестирования - от полутора лет и больше. Что же касается смешанной стратегии, то желаемый срок инвестирования составляет от одного года. Стратегия консервативная – от 6 месяцев. Чтобы стать клиентом управляющей компании по услуге индивидуального ДУ, необходимо заключить договор доверительного управления. При его оформлении клиенту открывается индивидуальный счет, а это значит, что средства, переданные в управление, не смешиваются с денежными средствами других клиентов. Вместе с договором доверительного управления с клиентом согласовывается инвестиционная декларация, в которой как раз и указывается выбранная инвестиционная стратегия с полным списком используемых инструментов фондового рынка по данной стратегии. В заключении необходимо отметить один из наиболее важных моментов для инвесторов - ликвидность вложенных средств. В соответствии с российским законодательством управляющий обязан в любое время, по первому требованию клиента, вернуть его инвестированное имущество, при условии выплаты доверительному управляющему предусмотренного договором вознаграждения. Данная норма позволяет клиенту ощущать себя более комфортно, если сравнивать с инвестициями в закрытые и интервальные паевые фонды, а также со срочными вкладами в банках, когда клиенту гарантирован фиксированный доход, если он не выходит «в деньги», есть не отзывает свой вклад ранее оговоренного срока.